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国有重点金融机构监事会主席于学军

2016年11月19-20日，由凤凰网与凤凰卫视联合举办的“2016凤凰财经峰会”在京举行。今年起，凤凰财经峰会将以“决策与市场”为永久主题，以“思想解放市场”为旨归，致力于打造最具影响力的全球化投资与决策圈层交流平台。

国有重点金融机构监事会主席于学军在20日下午的“人民币的焦虑”主旨演讲上表示，自己两年前就精准预言人民币贬值，那时没人敢这样判断。

他表示，人民币汇率出现持续贬值始于2014年的2月，但主要集中在3月，当时累计贬值了约3%。那时官方及主流媒体都认为人民币贬值是一个暂时现象，长期看人民币仍将面临升值压力。但他却不同意这种看法，认为“始于2014年2月出现的人民币贬值并非短期现象，而是重要的转折点，预计未来一到三年的短周期中人民币兑美元汇率将在1：6到1：6.5之间波动”。当时几乎没有人敢做出这样的判断。

他讲到判断的依据和理由，道理也很简单，因为自2005年7月人民币实现第二次汇改以来，至2013年末已累计升值约35%。当时1美元基本上大概接近6，马上要破6了，当时大家讨论的一个热点问题是何时破6的问题。而随着中国物价水平、劳动力成本、以及环境、资源成本的大幅度提升，中国的制造比较成本优势已受到各方的显著挤压，中国的出口还出现困难局面。单从贸易条件及商品比价来看，人民币汇率实际上从已无多大的升值空间，甚至还有可能存在币值高估现象。近几年常出国和做外贸生意的厂商有个共同的感觉，国内用人民币购物，其比价远不及美元在美国购物更便宜，更合算。

另一方面，美国自2008年爆发金融危机之后，经过多年不断调整，经济正在稳定下来并开始走强，失业率持续下降到一个正常水平，当时已开始讨论美联储QE政策的退出问题，这使美元出现明显的反弹趋势。

以下为演讲实录：

于学军：各位来宾大家下午好，我很高兴来参加凤凰财经峰会，这一节题目叫人民币的焦虑，我感觉这个题目很有意思，我就以这个题目谈一些个人关于人民币汇率的一些看法。

现在谈这个问题绝对是大家普遍关心的一个热点问题，人民币未来走势如何？或市场定位怎么样？不仅备受市场关注，而且现在事实上老百姓都很关心。我现在就经常收到一些人的提问，他们关心现在要不要把家里的钱换成美元，或者人民币资产现在到底如何保值增值？当然了，这两个问题实际上是相互联系的。之所以提出要把人民币换成美元，实际上也是为了人民币资产的保值增值。

实际上差不多近一年的时间，许多人甚至我们一些银行的高管，也搞不明白一个问题，就是人民币曾经是何等的强势，长期保持升值压力，并持续不断的升值，现在为什么又开始贬值？并不断地出现贬值压力？其实讲人民币的焦虑，实际上也就是谈这些问题。

要回答这个问题，最好还是从人民币何时出现贬值讲起。

人民币汇率出现持续贬值始于2014年2月，但主要集中在3月，当时累计贬值了约3%。那个时候，官方及主流媒体都认为人民币贬值是一个暂时现象，长期看人民币仍将面临升值压力，我却不同意这种看法。我从一开始就认为此次人民币出现的贬值现象，与金融危机之后发生的几次短暂贬值不同，是一种长期的趋势性改变，即意味着过去长期以来人民币存在的升值现象已经开始走到尽头。刚才讲的这段话都是当时的原文，当时这个题目叫做“始于2014年2月出现的人民币贬值并非短期现象，而是重要的转折点，预计未来一到三年的短周期中人民币兑美元汇率将在1：6到1：6.5之间波动”这个是当时的标题。都有据可考。

现在看来，当时讲的这个拐点是极其准确的。当时判断人民币汇率在未来一到三年中，应该1：6到1：6.5之间波动，大部分时间也不出上下。因为在中国今年10月1日加入国际货币基金组织货币篮子即SDR之前，人民币的上限就是1：6.6，比我两年半前讲的6.5这个上限仅仅是高了一点。现在出现的一个贬值是在10月10号以后加入SDR之后才风云突变，出现了持续贬值的现象，现在已经跌破1美元兑6.7、6.8元人民币。但愿在明年3月份之前，不要跌破7。这样看我当年的判断基本上还可以说八九不离十。

讲到这里，大家一定想提一个问题，当时几乎没有人敢做出这样的判断，你的依据和理由是什么？未来人民币的走势如何呢？这又回到我们开始讲的主题。其实当时在我看来，道理也很简单，因为自2005年7月人民币第二次汇改以来，至2013年末已累计升值约35%。当时1美元基本上大概接近6，马上要破6了，当时大家讨论的一个热点话题是何时破6的问题。

但随着中国物价水平、劳动力成本、以及环境、资源成本的大幅度提升，中国的制造比较成本优势已受到各方的显著挤压，中国的出口还是出现困难局面。根据这种情况，所以我当时讲，单从贸易条件及商品比价来看，人民币汇率实际上从已无多大的升值空间，甚至还有可能存在币值高估现象。近几年常出国和做外贸生意的厂商有个共同的感觉，国内用人民币购物，其比价远不及美元在美国购物更便宜，更合算。这是当时的原文。

另一方面美国的情况呢。美国自2008年爆发金融危机之后，经过多年不断调整，经济正在稳定下来并开始走强，失业率持续下降到一个正常水平，当时已开始讨论美联储QE政策的退出问题，这使美元出现明显的反弹趋势，这是2014年上半年的情况。所以，金融危机前后美元指数长期持续在80点上下的历史低位，随着美元走强，从80点反弹到恢复到正常水平的100点上下，有约25%的上升空间，这就对人民币形成实质性的贬值压力。

现在来看，这两年来的实际情况就是这样走过来的。美元指数于2014年就快速回升到95点左右，并于2015年摸高到100点，以后又回到95点上下徘徊，前几天再次突破100点。

在这个过程中有两个重要的事件或节点不得不提及，一个就是2014年12月美联储正式宣布彻底告别QE政策，第二就是2015年12月金融危机之后，美联储首次提高联邦基准利率0.25个百分点。这种趋势现在仍在持续当中，原来预计美联储今年会加息3到4次，或是2到3次，现在均未能实现。现在看来12月第二次加息的可能性很大，但现在又受到美国大选的影响，增加了新的变数。但是不管怎么样，从历史经验来看，美联储正常的基准利率应该维持在5%到6%，现在随着现代电子信息以及互联网技术的迅猛发展，全球互联互通，经济一体化，历史的经验也不一定完全会恢复或者是适用。但我认为，美联储的基准利率回调到4%到5%，应当极为合理。而要实现这一点，预计仍有较长的路要走，我觉得怎么也有2到3年的时间。

所以，这里我再大胆做一个预测，未来1到3年的短周期中，人民币汇率仍将面临一定的贬值压力。做出这个预测的背后更重要是各国的经济对币值的一个支撑，环顾未来，全球发展的大格局我认为一定是美强欧弱，美强日弱。

讲到这里，也许有人会问，2015年中国就制定了人民币与一篮子货币挂钩的汇率政策或机制，今年的10月1号又被IMF纳入SDR货币篮子，那为什么非要与美元做比较或拿美元说事？这个问题在于美元是全球最重要的储备货币，它在全球储备货币当中大约占了2/3，全球石油、黄金等主要的大宗商品均以美元计价为主，中国的外汇储备也同样是以美元为主，我们不以美元为主，又能以哪种货币离衡量呢？以俄罗斯的卢布来计量分析，又有什么意义呢？那只能是一个地区性或者两国间的衡量指标，不能赋予全球性意义。

第二个问题是中国制定的十三五规划，年均增长率应在6.5%以上，这比美国经济的增长率只高不低。表面看中国的经济表现强劲，对人民币汇率应该走强才是，但是我认为这里的问题是，中国今年前三季度虽然GDP均增长6.7%，但是外贸进出口却是下降的。而衡量人民币汇率的强弱，现阶段对中国来说，最重要的正是外贸进出口。中国前三季度经济增长之所以还能维持符合预期的较高增长，很大程度上是依靠政府的基础设施投资和房地产的拉动。这类投资很难带动外资进入中国，所以对人民币的汇率的支撑作用实际上并不是很大。

限于时间不能就广泛的问题展开讨论我就先讲到这儿，讲的不对的地方请地方批评指正。谢谢大家！

曾瀞漪：感谢于主席，您说三个月之后不会跌破7是不是？

于学军：但愿，这是我的愿望。